MAH法律实务：药物特许权投资的交易模式与案例（下）

药物特许权投资在境内的商业实践

（一）境内的药物特许权投资案例

目前，境内公开披露的投资机构/基金对单个药品进行特许权投资的案例很少，其中康桥资本的药物特许权投资案例具有一定代表性，根据康桥资本2022年3月公开披露的《瑞桥信贷基金完成中国国内首单药品特许权投资，助力依生生物未来发展》，本次药物特许权投资的基本情况如下：

1、投资主体

本次药物特许权投资的主体，是康桥资本旗下的瑞桥信贷基金，瑞桥信贷基金成立于2020年2月，是国内首家专注于医疗行业的结构化投资基金，是以特许权收入（Royalty）和其他现金流为支持的投资基金。

2、投资标的

瑞桥信贷基金为依生生物制药有限公司（以下简称“依生生物”）提供基于特许权（Royalty-backed）的4000万美元战略投资，该项投资基于依生生物狂犬病疫苗产品管线。

3、投资方案

相较于传统的股权投资，基于特许权的投资具有期限长、结构灵活、还款计划可定制等巨大优势，瑞桥信贷基金的药物特许权投资不稀释依生生物的股权，依生生物的管理层与现有股东可充分享有股权部分的升值潜力。

由此，瑞桥信贷基金并不直接对依生生物进行投资，而是投资依生生物的产品管线，从而获得该产品管线的特许权，分享产品管线商业化的销售收入。根据公开披露的信息，瑞桥信贷基金对依生生物的产品管线进行特许权投资，是境内生物医药行业首单药物特许权投资案例，也是境外成熟药物特许权投资模式在境内的一次实践。

（二）境内的品种（药品）权益投资

2019年新的药品管理法实施后，境内MAH的投资合作交易非常活跃，笔者此前在《MAH法律实务：药品批文“投融资化”的关键法律问题》《MAH法律实务：品种权益，如何共同持有？》的文章中有过阐述。

药品的生产企业、研发机构、代理商、投资人等行业主体，就某个品种（药品）进行合作，按照“共同投资、共享收益、共担风险”的方式投资于该品种，实际上该品种成为了一个“投融资化”的载体。

品种权益投资的交易已经比较常见，通常以“契约型”和“特定主体”两种模式进行，具体如下：

1、“契约型”的基础模式：交易各方关于合作品种的“共同投资、共享收益、共担风险”的权利义务，系以合同的形式记载和体现，交易各方均依据该合同按比例享有利益和承担责任。

“契约型”的基础模式，一般适用于“单个合作品种”、“交易方数量少”、“合作关系紧密”等情况，类似于有限责任公司的“人合性”，交易各方均以合作协议为操作依据，相对简单。

2、“特定主体”的升级模式：是对品种权益投资的扩展和丰富，对于看好的合作品种，可以通过“特定主体”对外融资和引进具有行业资源的交易方，如果合作品种的研发、注册申报、商业化等进展情况良好，交易各方可以根据自身情况选择继续持有品种权益，分享药品的销售利润，也可以选择溢价出售自身持有的品种权益，或者选择将药品批文整体转让后获益退出。

上述“特定主体”有点类似于投资基金，合作品种类似于标的企业，但不用对整个公司进行投资，而是对某个具有价值增长性的药品品种进行投资，这可以实现药品研发资金来源的多样化和规模效应。

但是，上述品种权益投资的交易模式与药物特许权投资模式，虽然有一定相似之处，但差异之处也是很明显的，具体如下：

1、相似之处

品种权益投资与药物特许权投资，都是投资于具体的药品，并对药品享有一定的权益，而非投资于股权。

2、差异之处

（1）享有的权益范围不同：品种权益投资系对整个品种（药品）按比例享有权益，包括药品销售的利润及其他经济收益、知识产权、生产和销售等权利；药物特许权投资仅分享品种（药品）的销售收入，而不享有其他权利，比如知识产权、药品开发和商业化权利等。

（2）投资阶段不同：品种权益投资，一般在药品立项阶段就开始投资合作，直至药品商业化获益；药物特许权投资，一般在药品即将获批或已经获批后才会投资，投资阶段有显著差异。

（3）投资主体和目的不同：品种权益投资的投资主体，通常是药品的生产企业、研发机构、代理商、投资人等，是以品种为载体整合行业资源，除了获取药品的销售收益外，还需要获得药品的委托生产、委托研发、销售代理等业务订单，不是单纯的投资行为（个别投资人除外）；而药物特许权投资，是为了获取药品的销售收入，一般不参与投资标的（药品）的研发、生产和商业化，属于纯粹的财务投资行为，投资方一般是投资机构/基金，产业方较少。

（4）成本分担方式不同：品种权益投资涉及的研发、生产、销售环节的成本，投资方需要按照权益比例共同分担（“共同投资、共享收益、共担风险”的模式）；而药物特许权投资，投资方一般只需向品种（药品）的持有人支付一定金额的款项即可，无需按比例分担后续的商业化成本。

由此，药物特许权投资在境内的商业实践仍处于早期和起步阶段，与具有产业属性的品种权益投资虽有相似之处，但也有明显不同。正如上篇文章所述，药物特许权投资是投融资交易极度活跃和创新药研发和商业化市场高度发达的情况下，二者相结合的产物，目前境内极少有以药物特许权为投资方向和主营业务的本土投资机构/基金以及相关案例。

小 结

虽然境内品种权益投资的交易比较普遍，但药物特许权投资的交易案例却很少。因为，品种权益投资本质上是整合医药行业资源，投资方一般是医药产业链相关主体（研发、生产、销售等企业），单纯的财务投资人很少（即便有，也是具有医药产业相关背景）；然而，药物特许权投资本质上是投资交易，金融属性强、产业属性弱，因此投资方一般是单纯的投资机构/基金，产业方参与药物特许权投资交易的较少。

药物特许权投资是寻找已经或即将处于商业化的品种，该等品种具备良好的商业化潜力和前景，投资标的是典型的现金流资产，其收益与退出渠道依赖于品种本身的商业化情况，分享的是品种的销售收入。

生物医药行业的研发和商业化周期漫长（尤其是创新药），融资渠道除了引入外部投资人（私募基金）、申请政府科研经费和财政补贴、银行贷款、BD、IPO与并购外，药品特许权投资或许可以成为一个值得考虑的交易模式和思路。