MAH法律实务：药物特许权投资的交易模式与案例（上）

药物特许权投资的基本模式

药物特许权投资是RBF在生物医药领域的具体运用，RBF全称是Revenue-based Financing，是一种基于收入分成的融资方式，介于债权和股权融资之间。不同于传统的股权融资，药物特许权投资并不直接对药企进行投资，而是对药企的某一药物进行投资并享有销售收入的分成。

在药物特许权投资的模式下，投资方专注于发现未来有畅销潜力的药物，通过与中小型生物技术公司、领先的制药公司、学术机构、研究医院和非营利组织的合作，投入资金以获取某一药物的特许权，之后从该药物的销售收入中提取一定比例的特许权费用作为投资回报，即用投资换取这些药物未来产生的销售收入的一部分，而不是投资这些药企的股权。

药物特许权投资是资本市场投融资交易极度活跃和创新药研发市场高度发达的情况下，二者结合的产物，因此药物特许权投资交易主要活跃于欧美发达国家的医药投融资市场。

药物特许权投资的两个关键点是“资金”和“药品”，但是此类投资交易若要发展壮大，就非常需要良好的契约精神和坚实的法治保障，毕竟投资方的投资与获益都要依赖于交易合同的诚实履行，投资方的“合同权利”必须得到充分和有效的保障。

药物特许权投资的交易模式有很大的灵活性，每一个交易案例都有各自的特点，但其基本模式差异不大，主要如下：

（一）合作标的是药物，而非股权

药企与投资方进行药物特许权投资合作的标的是某一药物，投资方是对特定药物进行权益投资，该药物多数情况下已经获批、即将获批或处于临床后期，药物特许权投资与药企的股权无关，合作范围仅限于某一具体药物。

（二）分享药物的收入，而非利润

投资方投资买入的是某一药物的特许权，并享有该药物未来一定比例的销售收入，与该药物的利润及药企的利润无关，投资方主要目的是获取药物未来销售收入的分成，实现投资回报。

不过，药物特许权投资是非常灵活的，部分交易还可以包含里程碑付款（如临床试验进展、获批上市等）或股权投资补充条款，形成“混合型投资。

（三）投资方不参与药物的商业化活动

投资方获得的是药物的一项特许权，该项权利仅是分享销售收入，投资方不获得、也不参与任何药物的研发、生产和商业化的权利及活动，不用为此另行支付相关成本，药企仍可以就该药物的开发和商业化权利与其他药企进行合作，这与药企以BD方式将药物的开发与商业化权利对外许可和授权是不同的。

（四）特许权使用费的支付有期限和阶段限制

投资方获得的特许权使用费（销售收入）一般会约定一定的期限和阶段，以Royalty的药物特许权投资交易为例，对投资方每年获得的特许权使用费在比例和金额方面作出了限制，而且约定在到达一定阶段后（如某个期限截止前，支付的特许权使用费总额已达到投资额的一定倍数），就停止支付特许权使用费，此后投资方就退出了该药物的权益合作机制。

（五）投资标的一般是已经获批或处于临床后期的药物

药物特许权投资的回报，主要来源于该药物商业化之后的销售收入分成，因此投资方多数是针对已经获批、接近获批或处于研发/临床后期的药物进行投资，以增加确定性。

药物特许权投资最大的好处，是投资方不用担心合作药企其他管线的进度与成败，也不涉及合作药企的股权与利润，仅就单个药物进行投资合作，只要该药物顺利实现商业化，投资方就可以获得相应的特许权使用费（销售分成）。但是，若合作药物未能实现商业化或商业化情况不理想，投资方的风险就很高了，即使合作药企的其他管线成功了，也与投资方无关。

Royalty Pharma的商业模式

在药物特许权投资领域，最具代表性的头部机构是纳斯达克的上市公司Royalty Pharma（以下简称“Royalty”），Royalty是生物制药特许权交易的全球领导者，Royalty本身的商业模式和药物特许权投资的交易模式，也是全市场交易主体共同关注和学习的样板。

根据Royalty官方网站公开披露的信息，以及Royalty2024年年报记载的内容，Royalty的商业模式和交易案例的情况主要如下：

（一）主营业务

Royalty是全球生物制药特许权的最大买家，也是整个生物制药行业创新的主要资助者之一，Royalty已经组建了一个特许权组合，使其能够直接根据生物医药行业具备领先疗法药物的市场销售额获得特许权使用费，Royalty的收入来自于35种以上商业化药物的特许权使用费以及14种开发阶段候选产品的其他费用。

Royalty2020年6月在美国纳斯达克上市，2024年度的营业收入为22.64亿美元，归母净利润为8.59亿美元，净利率为58.79%，总市值为194.67亿美元。

因此，从Royalty的营业收入来看，其特许权使用费收入为21.49亿美元，占比为94.96%，是Royalty绝对的主营业务收入，其他收入则是里程碑款项和其他合同收益。

（二）商业模式

1、前期筛选

Royalty的方法是首先评估重大未满足医疗需求领域的科学创新，然后评估如何获得其认为有吸引力的特许权。Royalty在重要治疗领域和关键行业趋势方面也拥有强大的知识基础。

Royalty的科学专家团队积极监测许多治疗领域和治疗方式的发展趋势，分析广泛的科学数据并与领先的医生、科学家、生物制药高管和风险投资公司保持持续沟通，以确定新的投资机会。

Royalty拥有涵盖临床和商业分析、估值和交易结构的端到端能力，其投资团队有的专注于初级市场研究，有的对产品的临床和商业前景有自己的看法，并建立自己的财务模型。

2、建立合作

自1996年成立以来，Royalty一直是药物特许权市场的先驱，与来自学术机构、研究医院和非营利组织的创新者，以及从中小型生物技术公司到全球领先的制药公司，都有广泛和密切的合作关系。

3、募集资金

Royalty一般是通过在证券市场公开募集资金、筹建私募基金并以基金去募集资金或者通过外部贷款等方式，获得药物特许权投资的相关资金。

4、投资项目

Royalty实际是以特许权组合和高效的资本运作为商业模式，其建立了一支经验丰富的专业投资团队，长期跟踪生物医药行业重要新疗法药物的开发和商业化进展，一旦出现合作需求和机会，就会迅速采取投资合作。

Royalty的商业模式可以大大减少许多常见的行业挑战及风险，如早期开发风险、治疗领域限制、高研发成本以及高生产和营销成本。

5、收取特许权使用费

Royalty以合作伙伴刚获批上市、即将获批或处于临床后期的药物为投资标的进行投资，以获取该药物未来商业化的特许权使用费（销售收入分成），或者直接从原始创新者那里购买现有的特许权以获得使用费。Royalty对投资标的特许权，使其能够直接根据相关疗法的最高销售额而不是这些疗法的利润来获得特许权使用费。

6、现有特许权项目

截至2024年末，Royalty拥有特许权并能够获得特许权使用费的药物在35种以上，这些药物的疗法涉及的治疗领域包括罕见病、神经科学、癌症、血液学、免疫学、呼吸系统和糖尿病，另有14种开发阶段的候选产品可以获得里程碑款项或其他合同收益。

（三）交易案例

Royalty在其官方网站公布了相关交易案例，其中2024年度和2025年的交易案例情况，汇总如下：

从上述交易案例可以看出，Royalty直接与合作方就某一药物进行特许权投资，或者向合作方直接购买已有的特许权，从而对该药物的销售额按约定的比例、金额、期限和阶段进行分成。

目前，在国内还没有Royalty这样以药物特许权投资为主营业务的投资机构或公司，只有少数药企/机构/个人参与药物特许权投资的个案。

注：本文主要介绍药物特许权投资的基本模式和Royalty Pharma的商业模式，药物特许权投资在境内的商业实践情况将在下文中另行阐述和分析。